HNB: MMF ne procijenjuje kunu korektno

Za Hrvatsku narodnu banku sporna je i neuvjerljiva procjena Misije Međunarodnog monetarnog fonda (MMF) da je hrvatski realni efektivni tečaj “umjereno precijenjen za 3-10 posto”, ističe se u komentaru hrvatske središnje banke na ocjenu precijenjenosti tečaja kune u izvješću MMF-a o Hrvatskoj za 2015. godinu u povodu konzultacija po članku IV. Iz hrvatske središnje banke tvrde kako standardne metode ocjene ravnoteže realnog efektivnog tečaja daju rezultate koji nedvosmisleno sugeriraju postojanje uravnoteženosti realnog efektivnog tečaja, odnosno ocjenu prema kojoj bi se klasificirao kao “uglavnom u skladu s fundamentima”.

Hrvatska narodna banka, navodi se, uglavnom je suglasna s ocjenama i preporukama iznesenima u godišnjem izvješću o Hrvatskoj koje je sastavljeno kao dio redovnih konzultacija Fonda i zemalja članica po članku IV., a koje je usvojio Izvršni odbor MMF-a krajem lipnja. Za HNB je, međutim, “sporna ocjena realnog efektivnog tečaja, gdje je potrebno ukazati na nekonzistentnost i pristranost u interpretacijama, uslijed čega je sama ocjena MMF-a sporna i neuvjerljiva”. Za takvu svoju ocjenu iz hrvatske središnje banke navode tri razloga.

Prvo, MMF za zemlje sa sličnim rezultatima procjena ravnotežnog tečaja u pravilu donosi zaključak da je tečaj u skladu s fundamentima. Drugo, metoda procjene (usporedba jediničnih troškova rada) temeljem koje MMF zasniva svoju tvrdnju o blagoj precijenjenosti realnog efektivnog tečaja je nestandardna i MMF je u pravilu ne koristi za druge zemlje. I treće, izbor zemalja i korištenih podataka za usporedbu jediničnih troškova rada (odnosno za jedinu metodu koja upućuje na mogućnost blaga precijenjenosti) potpuno je arbitraran i sasvim sigurno neprimjeren; usporedba jediničnog troška rada korištenjem konzistentnog skupa zemalja i podataka ne pokazuje bitna odstupanja od ravnotežnog tečaja.

Inače, realni efektivni tečaj je važan pokazatelji cjenovne i/ili troškovne konkurentnosti izvoznika na makroekonomskoj razini, a definira se kao nominalni tečaj deflacioniran cijenama (potrošačkim, proizvođačkim) ili troškovima (jedinični troškovi rada). MMF u izvješću navodi da je realni efektivni tečaj kune “blago precijenjen za 3-10 posto”. Tu kvantifikaciju i interpretaciju temelji prvenstveno na rezultatima dobivenim korištenjem arbitrarno odabrane metode usporedbe jediničnih troškova rada (ULC) po zemljama, koja je nepouzdana i koju MMF u pravilu ne koristi pri ocjenjivanju realnih efektivnih tečajeva za druge zemlje, navode iz HNB-a.

Napominju kako nije jasno zašto MMF koristi tu metodu u slučaju Hrvatske, kada standardne metode ocjene ravnoteže realnog efektivnog tečaja (CGER i EBA metode) daju poprilično ujednačene rezultate koji nedvosmisleno sugeriraju postojanje uravnoteženosti realnog efektivnog tečaja, odnosno ocjenu prema kojoj bi se on klasificirao kao “uglavnom u skladu s fundamentima”. Naime, pojašnjavaju, uobičajeno korištene i multilateralno usporedive metode (CGER i EBA) upućuju na moguća odstupanja realnog efektivnog tečaja od ravnotežne razine u rasponu od –2,8 do +5,8 posto, dok treća korištena metoda (metoda usporedbe ULC-a po zemljama), koja se obično ne uvrštava u multilateralno usporedive rezultate u izvješćima MMF-a, upućuje na precijenjenost realnog efektivnog tečaja od 10 posto.

Pritom iz hrvatske središnje banke napominju kako metoda usporedbe jediničnih troškova rada (ULC) nije uobičajena metoda ocjene tečaja iz više razloga. Naime, ocjene proizašle iz takve analize uvelike ovise o odabiru varijabli, kao i o odabiru usporedivih zemalja, koji su potpuno arbitrarni. MMF je tako među zemlje s usporedivim značajkama uključio i Rusiju, i Kazahstan koje nemaju mnogo sličnih značajki s Hrvatskom. Kada bi se te dvije zemlje isključile iz analize, rezultati bi se znatno promijenili. Osim toga, dodaju iz HNB-a, rezultati usporedbe mogu varirati i ovisno o odabiru mjere troškova rada. MMF je tako koristio prosječnu mjesečnu bruto plaću, dok, primjerice, korištenje ukupnih troškova rada ili kompenzacije zaposlenika iz nacionalnih računa umjesto prosječne mjesečne bruto plaće može dati potpuno drugačije rezultate.

U HNB-u s obzirom na sve to zaključuju kako korištenje metode usporedbe ULC-a (bruto plaće) nije primjereno za procjenu ravnoteže realnog efektivnog tečaja, te bi se njeni rezultati trebali isključiti iz navedenog raspona procjene. Ukoliko bi se oni isključili, procijenjeni raspon odstupanja realnog efektivnog tečaja od ravnotežne razine iznosio bi od -2,8 do 5,8 posto. Temeljem takve ocjene se nikako ne bi moglo zaključiti da postoji blaga precijenjenost realnog efektivnog tečaja kune. Dodatno, čak ukoliko bi raspon išao do 10 posto, kako to sugerira metoda usporedbe jediničnih troškova rada, interpretacija rezultata procjene odstupanja realnog efektivnog tečaja od ravnoteže – da postoji blaga precijenjenost – je pristrana, a s obzirom na interpretacije rezultata koje MMF ima za druge zemlje.

Interpretacija bi trebala biti konzistentna s interpretacijama za druge zemlje u skladu s načelom jednakog tretmana svih zemalja članica Fonda. Tako su realni efektivni tečajevi za gotovo sve druge zemlje sa sličnim i većim rasponima odstupanja ocijenjeni “uglavnom u skladu s fundamentima”, dok je jedino za Hrvatsku eksplicitno navedena i kvantificirana “blaga precijenjenost”, upozoravaju iz HNB-a.